中金发表报告指，近期有一种观点认为人民币汇率被明显低估，其主要论据是中国贸易顺差趋势上升或者中国同类商品价格明显低於美国。该行认为，金融周期是导致经常项目与汇率走势出现背离的重要因素，中美数据均显示这个现象。
报告指，金融周期是指房价与信贷互相加强而形成的长周期，其上行会压低经常项目但推升本币汇率，而金融周期下行则推升经常项目并抑制本币汇率。比如，过去几年中国处於金融周期下行阶段，社会资源配置往高效率领域(比如高端制造业)倾斜，技术进步提速，支撑出口。此外，楼市调整导致以房地产为代表的非贸易品价格下降，降低贸易品的中间投入成本，也促进了出口。同时，金融周期下行期，市场配置人民币资产的动机有所降温，抑制名义汇率，而需求偏弱也通过物价变化抑制实际汇率。这样看来，经常项目与汇率之间并无显着的因果关系。
中金认为，汇率走势可能仍与金融周期走势有一定关系。房地产天生具有投资品属性，但金融周期不同阶段，中美数据都显示房地产投资品属性会相应出现变化。近年来中国楼市的投资属性减弱、消费品属性增强。从消费品属性来看，房价收入比以及租金收益率与按揭利率之差对判断金融周期走势的意义上
升。金融周期视角下，该行认为人民币汇率未明显低估，不过中国股市表现亮眼，叠加美元走弱，人
民币汇率阶段性温和回升也有其合理性。(ha/w)
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